Portfoliocheck: Bill Ackman setzt (mal wieder) auf die neue Berkshire Hathaway
Bill Ackman ist ein aktivistischer Investor und kauft Stammaktien börsennotierter Unternehmen, um anschließend das Management öffentlichkeitswirksam zu Änderungen zu drängen, damit der Markt den wahren Wert der Unternehmen erkennen kann. Er kauft Aktien, die mit einem Abschlag auf diesen fairen Wert gehandelt werden, und verkauft sie, wenn die Unternehmen diesen Wert erreicht haben. Seinen Hedge-Fonds Pershing Square Capital Management gründete Ackman 2004 und zwar mit 54 Mio. USD Startkapital, die größtenteils aus seiner eigenen Tasche stammten.
Viele Jahre lang galt er als aufstrebender Superstar der Branche, doch dann verhob er sich gewaltig. Er kaufte sich großem Stil bei der kanadischen Valeant Pharmaceuticals ein, die patentgeschützte Wirkstoffe aufkaufte, in Nischenbereichen mit sehr geringem Wettbewerb. Ackman bezeichnete das Unternehmen als die Berkshire Hathaway der Pharmabranche, doch das Geschäftsmodell entpuppte sich zum erheblichen Teil als kreditfinanziertes Schneeballsystem und der Kurs implodierte. Ackman kaufte weiter und hielt an seiner Meinung fest, selbst als er und seine Investoren Milliarden verloren. Am Ende gab er auf und stieß seine Valeant-Aktien mit großem Verlust ab. Fast noch schwerer wog sein Ruf, der unwiederbringlich beschädigt zu sein schien.
Doch Ackman gelang die Widerauferstehung und die Rückkehr in die Erfolgsspur. Legendär ist seine milliardenschwere Wette gegen die Börsen während des Corona-Absturzes und das rechtzeitige Wechseln auf die Gegenseite, bevor die starke Kurserholung einsetzte.
Ackmans Investmentphilosophie
Auch heute noch mischt er sich öffentlich in die Unternehmensentwicklung ein, kritisiert lautstark Management und andere Investoren. Bill Ackmans aktivistischen Attacken sind aber kein Selbstzweck. Er versucht auf diese Art, der Aufdeckung versteckter Werte einen Schub zu verleihen. Ackman erkennt aber durchaus die Schwäche dieses Ansatzes.
„Wenn man eine Investitionsthese öffentlich vertritt, kann es schwieriger sein, seine Meinung zu ändern, da der menschliche Verstand dazu neigt, Daten zu ignorieren, die nicht mit einer fest verankerten Meinung übereinstimmen.“ (Bill Ackman)
Deshalb hat er weitere Strategien entwickelt. Ackman kauft sich auch in großartige Unternehmen ein, die über solide Cashflows und einen enormen ökonomischen Burggraben verfügen, um an deren Wertschöpfung zu profitieren.
Dabei fokussiert er sich auf einige wenige Unternehmen und auf diese setzt er dann große Summen. Hierbei folgt er Investmentlegenden wie Warren Buffett und Charlie Munger.
„Die meisten Anleger diversifizieren zu viel, weil sie zu faul sind und sich nicht ausreichend mit ihren Unternehmen beschäftigen. Wenn sie 200 Positionen haben, können sie kaum wissen, was in einem dieser Unternehmen im Moment vor sich geht.“ (Bill Ackman, 2023)
Und er folgt ihnen auch in einem weiteren Investmentprinzip: dem Buy & Hold. Er kauft Aktien als Unternehmensanteile in der Absicht, möglichst lange von ihrer Wertschöpfung zu profitieren. Dabei hält er die Aktien auch über makroökonomisch basierte Wirtschaftsschwankungen hinweg und sichert sein Depot nötigenfalls lieber durch Derivate ab.
„Kurzfristige Markt- und Wirtschaftsprognosen sind überwiegend unsinnig. Unsere Investitionsstrategie macht die Notwendigkeit, sich auf kurzfristige Markt- oder Wirtschaftseinschätzungen zu verlassen, weitgehend irrelevant.“ (Bill Ackman)
Doch Ackman hält nicht sklavisch an Aktienpositionen fest. Wenn er meint, sich geirrt zu haben, realisiert er seine Verluste schnellstmöglich und konsequent. Das ist vermutlich die größte Lehre, die er aus seinem Valeant-Debakel gezogen hat. Ein weiterer Starinvestor mag ihm hierbei als Vorbild gedient haben: George Soros.
„Sobald du feststellst, dass du falsch liegst, musst du deine Position verkaufen. Begründe nicht intellektuell, warum du sie halten solltest. Es wird dich emotional auslaugen. Einfach verkaufen. Überleben geht vor. Nichts anderes ist wichtig. Märkte interessieren sich einfach nicht für deinen Kaufpreis.“ (George Soros)
Top-Käufe und Verkäufe im 3. Quartal 2024
Schauen wir uns nun Bill Ackmans Transaktionen an. Am Ende des Quartals hielt er neun bzw. zehn Positionen, darunter keine Neuerwerbungen. Seine Turnoverrate betrug sehr hohe 20 %, während der Wert seines Aktiendepots stattlich von 10,4 Mrd. auf 12,9 Mrd. USD zulegte.
Bill Ackman hat lediglich bei fünf Position Änderungen vorgenommen und dabei auch einiges Geld frisch investiert, das zuvor an der Seitenlinie gespart war. Daher ist der deutliche Wertzuwachs seines Depots nicht alleine auf die positive Kursentwicklung seiner Investments zurückzuführen.
Bei Restaurant Brands und Canadian Pacific Kansas City hat er nur marginale Anteile verkauft, während sein Teilverkauf bei Hilton Worldwide immerhin sein Depot mit 3,3 % beeinflusste.
Vergleichsweise stark wirkte sich seine Aufstockung bei Nike aus, die sich mit 9 % auf sein Portfolio auswirkte, und sein Zukauf bei Brookfield Corp. der sogar 10 % ausmachte.
Top Positionen am Ende des 3. Quartals 2024
Mit einem Anteil von 50 % dominieren weiterhin die zyklischen Konsumwerte in Ackmans Depot. Ihnen folgt der Kommunikationssektor mit 14,9 % vor dem Finanzsektor mit 13,5 %, Immobilienwerten mit 11,8 % und Industrieunternehmen mit 9,9 %.
Der Teilverkauf bei Hilton kostete den global aktiven Hotelbetreiber die Spitzenposition, denn die deutlich aufgestockte Brookfield Corp. schob sich ganz nach oben. Der kanadische Finanzinvestor investiert in Unternehmen, Infrastruktur und Immobilien. Allesamt Bereiche, die in den letzten beiden Jahren vor einigen Herausforderungen standen und auch durch das deutlich erhöhte Zinsniveau belastet werden. Einerseits kostet Fremdkapital für Investitionen mehr Geld, andererseits wirbt Brookfield Investorengelder zum Investieren ein – und hier bieten sich bei 5 % Verzinsung auf US-Staatsanleihen durchaus attraktive Alternativen. Dennoch schaffte es Brookfield, weiter mehr frisches Geld einzuwerben, als man an seine früheren Investoren zurückzahlen musste und toppte kürzlich die Marke von 1 Bio. USD bei den Assets under Management. Diese AuM sind die Basis für Brookfields Einnahmen, also Managementprovisionen und/oder erfolgsabhängige Gewinnbeteiligungen. Dabei liegen lukrative Exits momentan noch brach, verglichen mit dem Rekordjahr 2021, doch die Amtsübernahme von Donald Trump dürfte im Bereich Fusionen und Übernahmen einen kleinen neuen Goldrausch auslösen und damit auch Brookfields Gewinne deutlich steigern.
Auf Rang drei und vier folgen die beiden Restaurantkettenbetreiber Chipotle Mexican Grill und Restaurant Brands, deren bekannteste Marken Burger King und Tim Horton’s sind.
Neuer fünftplatzierter ist Howard Hughes Holdings. Im 3. Quartal schien es keine wesentlichen Veränderungen gegeben zu haben, abgesehen von dem Spin-off der Seaport Entertainment Group, in der einige verlustbringende Immobilien in Manhattan und Las Vegas zusammengefasst sind. Und diese Aktien wurden entsprechend auch Bill Ackman ins Depot gebucht. Doch die wirklich spannende Story um die Zukunft des Unternehmens Howard Hughes Holdings nahm erst Wochen später Fahrt auf – und Bill Ackman zieht hierbei die Fäden.
Seine erste Beteiligung an dem Spezialimmobilienunternehmen ging Ackman 2010 im Zuge der Abspaltung von GGP Inc. ein. General Growth Properties war eine amerikanische Immobiliengesellschaft und der zweitgrößte Betreiber von Einkaufszentren in den Vereinigten Staaten. Es wurde 1954 gegründet und hatte seinen Hauptsitz ab 2000 in Chicago, Illinois. Zum Zeitpunkt des Insolvenzantrags im Jahr 2009 war das Unternehmen von der größten Immobilieninsolvenz in der amerikanischen Geschichte betroffen. Doch der Großteil von Ackmans aktuellem Anteil stammt aus einer Aufstockung von rund 10 Mio. Aktien im 1. Quartal 2020 zu etwa 50 USD je Aktie im Rahmen einer Privatplatzierung. Später folgten weitere signifikante Aufstockungen. Als Begründung für sein Engagement hatte Ackman seinen Investoren erklärt, Howard Hughes habe das „einzigartige vorteilhafte Geschäftsmodell“ des Besitzes von Master Planned Communities (MPCs), die selbst 2022 inmitten eines schwierigen makroökonomischen Umfelds zu einer robusten Performance geführt hätten. MPCs sind in sich geschlossene, einheitliche Wohngebiete mit klaren Grenzen und einem umfassenden Angebot an Flächennutzungen, Beschäftigungsmöglichkeiten sowie öffentlichen Einrichtungen und Dienstleistungen. Howard Hughes konzipiert diese, setzt sie um und betreibt sie.
rotz Ackmans Überzeugung von den Qualitäten von Howard Hughes Holdings kam der Aktienkurs nicht aus dem Quark und Ackman ging in die Vollen. Vor einigen Wochen bot Ackmans Investmentfirma Pershing Square Holdings nun an, Aktien des Immobilienentwicklers Howard Hughes Holdings im Wert von 1 Mrd. USD für 85 USD je Aktie zu kaufen. Ackman schlägt dazu die Gründung einer Tochtergesellschaft von Pershing Square vor, die mit Howard Hughes fusionieren und den Anlegern die Möglichkeit geben würde, das 85-USD-Angebot anzunehmen oder ihre Investitionen in das kombinierte Unternehmen zu übertragen, heißt es in Ackmans Schreiben. Neben dem Kaufangebot der Pershing-Tochter würde Howard Hughes auch einen Aktienrückkauf im Wert von 500 Mio. USD zum selben Preis von 85 USD durchführen und nach Abschluss der Transaktion würde Pershing Square zwischen 61,1 % und 69,2 % des kombinierten Unternehmens besitzen.
Was ziemlich kompliziert und verworren wirkt, offenbart beim zweiten Blick einen ziemlich simplen Plan: Howard Hughes erzeugt starke, stabile und steigende Cashflows und die will Ackman sich möglichst vollständig sichern. Seine Absicht dahinter ist, eine „moderne Berkshire Hathaway“ zu initiieren. Berkshire ist die Investmentgesellschaft von Warren Buffett und wenngleich die öffentliche Wahrnehmung sich vor allem um dessen Aktieninvestments, wie Apple, American Express, Coca Cola usw. dreht, mit denen er seit seiner Übernahme von Berkshire im Jahr 1965 3,6 Mio. Prozent Kursgewinn eingefahren hat (kein Schreibfehler!), liegt das große Erfolgsgeheimnis doch woanders: im Float. Berkshire hat neben vielen Aktienbeteiligungen auch eine ganze Reihe von nicht börsennotierten Tochtergesellschaften, darunter einige Versicherungskonzerne. Da Berkshire diese ganz oder mehrheitlich besitzt, fließen deren Versicherungsprämien in Berkshires bzw. Buffetts Taschen. Bis zur Fälligkeit der Versicherungsleistungen können Jahrzehnte vergehen, in denen Buffett das Geld für sich arbeiten lassen und die damit erzielten Gewinne vereinnahmen kann. Eine wahre Cashmaschine! Denn für Buffett stellt dieser Float also ein zinsloses Darlehen dar, das er in weitere Unternehmen investieren kann, wo es dann für ihn Geld verdient. Wer weiß, wie der Zinseszins funktioniert, kann erahnen, wie es sich auswirkt, wenn man ein paar Milliarden mehr für 10, 20 oder 30 Jahre Rendite erwirtschaften lassen kann.
Bill Ackman ist von Buffett fasziniert und ist nun davon überzeugt, dass er dessen grenzgeniales Geschäftsmodell kopieren kann. Die Rolle des Versicherungsfloats sollen dabei die relativ sicheren hohen Cashflows von Howard Hughes Holdings übernehmen, die es für sein eigenes Business in dieser Höhe gar nicht braucht. Also will Ackmann sich diese sichern, um sie in Firmenübernahmen und/oder Aktienbeteiligungen zu investieren. Wenn’s klappt, wäre das ein ziemlich eleganter Move und wertschöpfend für ihn und seine Aktionäre bei Pershing Square. Ob die Aktionäre von Howard Hughes bei dem Spiel mitmachen, steht noch nicht fest. Doch falls sie das Angebot nicht annehmen, könnte Ackman alternativ auch einfach weitere Howard-Hughes-Aktien über die Börse zukaufen. Ende September hielt Ackman immerhin bereits 38 % aller ausstehenden Aktien und ihn trennen damit nur noch wenige Prozente, um die beherrschende Mehrheit auf der Hauptversammlung für seine Pläne zu erreichen, da dort nie alle Aktionäre bzw. ihre Stimmrechte vertreten sind.
Als Nächstes folgt nun seine Turnaroundspekulation bei der aus dem Tritt geratenen Sportschuh-Ikone Nike, bei der er im Vorquartal frisch eingestiegen war. Es folgt die Eisenbahngesellschaft Canadian Pacific Kansas City vor den beiden Aktiengattungen von Alphabet, die zusammengerechnet die Google-Mutter mit knapp 15 % Gewichtung zum eigentlichen Spitzenreiter in Ackmans Portfolio machen würden.
Was Ackmans 13F nicht zeigt
Das 13F-Fomular müssen Investoren quartalsweise bei der US-amerikanischen Börsenaufsicht einreichen, wenn sie mehr als 100 Mio. USD in US-Aktien angelegt haben. Darin sind alle Positionen an börsennotierten US-Aktien aufzuführen, die zum Ende des Quartals im Depot liegen. Und somit tauchen nicht börsennotierte Aktien und Beteiligungen ebenso wenig auf wie ausländische Werte, sofern es sich nicht um die an US-Börsen gehandelten ADRs handelt.
Fannie Mae und Freddie Mac spielen seit ihrer Gründung durch den US-Kongress im Jahr 1938 eine wichtige Rolle im nationalen Wohnungsfinanzierungssystem. Sie sorgen für Liquidität, Stabilität und Erschwinglichkeit auf dem Hypothekenmarkt, indem sie Tausenden von Banken, Sparkassen und Hypothekengesellschaften, die Kredite zur Finanzierung von Wohnimmobilien vergeben, Liquidität zur Verfügung stellen. Sie kaufen also Hypotheken von Kreditgebern und halten diese Hypotheken entweder in ihren Portfolios oder verpacken die Kredite in hypothekarisch gesicherte Wertpapiere (MBS), die verkauft werden können. Die Kreditgeber verwenden das Geld, das sie durch den Verkauf von Hypotheken an die Unternehmen erhalten, für weitere Kredite. Während der Globalen Finanzkrise gerieten beide dementsprechend in Schieflage und mussten vom Staat gerettet werden. Im Zuge der Rettungsaktion wurden sie von der Börse genommen.
Am 15. November 2013 offenbarte Bill Ackman, die beiden Unternehmen als weitere Long-Positionen seiner Partnerschaft; da sie nicht mehr an der Börse notieren, tauchen sie im 13F auch nicht auf. Ackman hielt seinerzeit knapp 10 % der ausstehenden Aktien an beiden Unternehmen: 115,57 Mio. Aktien von Fannie Mae auf einer Kostenbasis von 2,29 USD und 63,5 Mio. Aktien von Freddie Mac auf einer Kostenbasis von 2,14 USD. Der kombinierte Investitionsaufwand betrug rund 400 Mio. USD. Im außerbörslichen Handel notieren beide Papiere bei rund 0,45 USD.
Im März 2018 teilte Pershing Square mit, dass sie inzwischen rund 21 % an den beiden Unternehmen halten würden. In seinem Brief an die Investoren teilte Bill Ackmann diesen mit, Fannie Mae und Freddie Mac blieben wertvolle Optionen für den Fall, dass die Unternehmen aus der Zwangsverwaltung entlassen werden. Abweisende Gerichtsurteile haben die Aktionärsklagen effektiv beendet. Beide Unternehmen würden weiterhin Kapital durch einbehaltene Gewinne aufbauen, was ihr kombiniertes Kapital auf 97 Mrd. USD erhöht habe und die sich damit zu „Kapitalfestungen“ entwickelt hätten.
Ackman glaubt, es sei lediglich eine Frage des Zeitpunkts und nicht des Ob, dass Fannie Mae und Freddie Mac aus der staatlichen Kontrolle entlassen werden, da die wirtschaftlichen und politischen Gründe für die Unabhängigkeit von Fannie und Freddie intakt seien. Und nun ist er überzeugt, dass einige „Government-sponsored Enterprises“ (GSEs), darunter Fannie Mae und Freddie Mac unter Trump wieder privatisiert und an die Börse gebracht würden. Das US-Schatzamt hält wiederum Optionsscheine, die knapp 80 % an deren Stammaktien und vorrangigen Vorzugsaktien entsprechen und einem Wert von ungefähr 193 Mrd. USD entsprechen.
Und hier kommt die Schnecke ins Laufen… unter der ersten Trump-Administration wurden wichtige Schritte zur Reformierung der GSEs unternommen. Der damalige Finanzminister Steven Mnuchin beendete die Net-Sweep-Vereinbarung und ermöglichte es den Unternehmen, Gewinne einzubehalten und Kapitalreserven wieder aufzubauen. Die Federal Housing Finance Agency (FHFA) führte zudem neue Kapitalanforderungen ein und schuf damit die Voraussetzungen für einen möglichen Ausstieg aus der staatlichen Zwangsverwaltung.
Bill Ackman zeigt sich überzeugt, dass eine zweite Trump-Regierung dort weitermachen würde, wo diese Reformen aufgehört haben. Er schätzt, dass ein erfolgreicher Ausstieg der Regierung zusätzliche Gewinne in Höhe von 300 Mrd. USD einbringen und gleichzeitig 8 Bio. USD an Verbindlichkeiten aus ihrer Bilanz entfernen könnten. Zwei sehr hohe Anreize für eine klamme Regierung. Darüber hinaus geht Ackman davon aus, dass die Aktien bei einem Börsengang Ende 2026 zu einem Preis von etwa 31 USD gehandelt werden könnten und anschließend die Bewertung bis 2028 auf 34 USD je Aktie steigen könnte. Solche Prognosen sind natürlich mit Vorsicht zu genießen und besonders dann, wenn sie von jemandem stammen, der den größten Nutzen daraus ziehen würde. Doch wenn seine Spekulation aufgeht, winken hier enorme Profite – auch für die Aktionäre von Pershing Square Holdings, deren Aktienkurs traditionell deutlich unterhalb ihres Buchwerts notieren. Und das gilt auch jetzt noch, wo die Aktie an ihrem Allzeithoch kratzt.
Quelle: Qualitäts-Check TraderFox
Eigene Positionen: Berkshire, Brookfield
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